李劍閣：對發(fā)審、退市等制度改革的幾點建議

全國政協(xié)委員、中國國際金融公司董事長李劍閣

　　2012年"兩會"召開在即，全國政協(xié)委員、中國國際金融公司董事長李劍閣率先就證券市場的熱點話題建言，呼吁放開股票發(fā)行節(jié)奏、通過存量發(fā)行等方式抑制"新股熱"、完善和嚴格執(zhí)行現(xiàn)有退市制度，切實有效地推動市場化改革。

　　新春伊始，我國證券市場吹起了一股改革暖風(fēng)。這是一件期待已久的事情。在這里對當(dāng)前監(jiān)管部門關(guān)注的問題提幾點建議。

　　一、改革新股發(fā)審和再融資制度。今后IPO是否繼續(xù)由監(jiān)管部門審批的問題已經(jīng)提出，作出決定可能需要時日，但放開發(fā)行節(jié)奏控制，增強發(fā)行窗口選擇的靈活性，是否可以先行一步？從海外市場來看，發(fā)行上市企業(yè)在通過審核或注冊后可以自行選擇時機啟動發(fā)行。未來A股也可以考慮進一步提高發(fā)行人和主承銷商根據(jù)市場需求和承接能力自主選擇發(fā)行窗口，通過市場力量調(diào)節(jié)一級市場發(fā)行節(jié)奏。

　　另外，建議考慮提高或取消新股網(wǎng)下發(fā)行的比例上限，通過加大機構(gòu)投資者在網(wǎng)下的認購比例，增加機構(gòu)在定價時的話語權(quán)和責(zé)任感，鼓勵投資者長期持有股票，優(yōu)化公司的股東結(jié)構(gòu)。同時，考慮取消網(wǎng)下機構(gòu)配售部分的鎖定期限制，增加在新股發(fā)行和上市環(huán)節(jié)的存量股份流通性，增加新股上市初期的股票供給，抑制“新股熱”的現(xiàn)象。

　　限制存量發(fā)行和“股權(quán)分置”一樣是改革初期因為意識形態(tài)障礙殘留的問題，需要進一步改革。放開IPO存量發(fā)行的過度限制，有利于國有經(jīng)濟的戰(zhàn)略性重組，也有利于風(fēng)險資本、PE資本的有序退出。

　　建議進行再融資制度改革。首先，建議參照海外市場的經(jīng)驗，引入再融資發(fā)行的“一般性授權(quán)”機制，即現(xiàn)有股東在股東大會上通過普通決議，授予董事會發(fā)行新股的一般性授權(quán)，以便在授權(quán)的有效期內(nèi)，董事會可決定發(fā)行不超過已發(fā)行股本一定比例的證券。引入“一般性授權(quán)”有助于提高上市公司融資的靈活性和效率，吸引優(yōu)質(zhì)上市資源。同時，建議考慮加強再融資定價機制的靈活性，逐步放開對于再融資發(fā)行底價的硬性規(guī)定，鼓勵采用市場化詢價的方式，充分發(fā)揮資本市場的價格發(fā)現(xiàn)功能。

　　二、健全分紅制度。A股上市公司不分紅或少分紅一直飽受詬病。十年前監(jiān)管層就開始努力完善股市的分紅制度。2001年規(guī)定將上市公司再融資資格與股利分配水平相掛鉤。2006年提出，要求上市公司公開發(fā)行證券應(yīng)符合“最近三年以現(xiàn)金或股票方式累計分配的利潤不少于最近三年實現(xiàn)的年均可分配利潤的百分之二十”。兩年后，制度性要求再度加強。2008年，將上市公司再融資條件明確為“最近三年以現(xiàn)金方式累計分配的利潤不少于最近三年實現(xiàn)的年均可分配利潤的百分之三十”，將比例從20%提高至30%，同時強調(diào)了現(xiàn)金分紅而非原先的“現(xiàn)金或股票方式”。但這并未有效解決A股上市公司的分紅問題，2005年以來股息支付率逐年下降。2000年至2005年，分紅公司占比和股息支付率均在50%－ 60%之間。但2005年之后這兩個比率有所分化，分紅公司占比逐年提升，從2005年的46.2%上升至2010年的61.8%，但股息支付率卻震蕩下行，2010年下滑至30.2%。看來現(xiàn)有規(guī)定并未對上市公司形成有效約束。A股市場長期不振，與投資者的信心有關(guān)。必須下大力氣改革上市公司分紅制度。只有讓投資者感受到滿意的公司業(yè)績，市場才能讓我們看到滿意的行情。

　　三、完善退市制度。2001年發(fā)布的《虧損上市公司暫停上市和終止上市實施辦法》，規(guī)定上市公司連續(xù)三年虧損可能暫停上市，暫停上市的公司在寬限期內(nèi)第一個會計年度繼續(xù)虧損可能終止上市，也就是說上市公司要連續(xù)虧損四年才符合退市條件。而創(chuàng)業(yè)板的退市條件更加嚴格一些，現(xiàn)行深交所《創(chuàng)業(yè)板上市規(guī)則》規(guī)定創(chuàng)業(yè)板公司如連續(xù)出現(xiàn)兩年虧損或最近一個會計年度凈資產(chǎn)為負將直接退市。

　　自A股上市公司退市制度2001年啟動以來，滬深兩市主板因觸犯監(jiān)管規(guī)則而退市的公司共有42家，占比不到2%，多數(shù)公司在長期停牌之后，都能通過重組借殼等方式重新返回到股市。而創(chuàng)業(yè)板成立兩年以來，還未出現(xiàn)退市的公司。根據(jù)WFE的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，總市值排名前五的證券交易所2010年退市股票市值占交易所國內(nèi)總市值的比例分別為：紐交所（1.6%），納斯達克（2.7%），東京證券交易所（1.5%），倫敦證券交易所（2.2%）。而A股總市值排名第二，2008年以來無一家公司因觸犯監(jiān)管規(guī)則而退市，退市制度形同虛設(shè)。

　　創(chuàng)業(yè)板自2009年10月30日以來已經(jīng)運行兩年。這兩年來，創(chuàng)業(yè)板經(jīng)歷了開板之初的狂熱，單個公司的發(fā)行市盈率動輒超過70倍，月均發(fā)行市盈率也屢創(chuàng)新高，2010年11月月均發(fā)行市盈率曾創(chuàng)下99.8倍的高點。經(jīng)過兩年的發(fā)展，創(chuàng)業(yè)板公司的成長性卻讓投資者大失所望，創(chuàng)業(yè)板上市公司的負面新聞不斷。

　　因此，應(yīng)該完善和嚴格執(zhí)行現(xiàn)有退市制度，堅定不移地“埋葬死者”，讓其成為投資者理性擇股的清醒劑，成為懸在上市公司頭上的生死牌。

　　四、建立中小企業(yè)快捷融資機制。2010年A股一級市場股本發(fā)行達到了歷史最高的1萬億元，其中向市場募集的資金近8700億，但是其中近一半的資金給了銀行和機械、電氣設(shè)備等幾大行業(yè)。應(yīng)該加大對民營企業(yè)和中小企業(yè)的扶持，優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)。多給節(jié)能環(huán)保、新一代信息技術(shù)、生物、高端裝備制造、新能源、新材料和新能源汽車這七大新興戰(zhàn)略行業(yè)企業(yè)，以及其他創(chuàng)新型和高成長性企業(yè)提供融資渠道，建立和完善與其相適應(yīng)的發(fā)行上市制度、交易制度和信息披露制度。針對飽受爭議的中小上市公司質(zhì)量差的問題，應(yīng)該加強上市后的行為監(jiān)管，比如財務(wù)造假，擅自改變募集資金投向，高管違規(guī)挪用和套現(xiàn)融資資金等做法的監(jiān)管和處罰力度等，完善退市制度，而不必僅從上市門檻單方面控制。證券市場在直接服務(wù)中小企業(yè)高端群體的同時，還應(yīng)該有效連結(jié)政府、銀行、新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金、創(chuàng)業(yè)投資、信用擔(dān)保機構(gòu)、科技保險等，為中小企業(yè)提供不同發(fā)展階段的專業(yè)化融資支持，發(fā)揮樞紐作用。

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