A股再現(xiàn)舉牌潮 “買家”邏輯浮出水面

　　繼2015年年底的“舉牌潮”之后，2016年三季度各路資金再度發(fā)力，已經(jīng)有20多家上市公司被舉牌。恒大介入萬(wàn)科股權(quán)之爭(zhēng)、陽(yáng)光保險(xiǎn)舉牌伊利股份，更是一石激起千層浪。

　　“舉牌潮”引發(fā)市場(chǎng)各方高度關(guān)注，這是“門口的野蠻人”攪動(dòng)市場(chǎng)，是“股東積極主義”新投資哲學(xué)的實(shí)踐，還是“資產(chǎn)荒”背景下尋求優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的必然結(jié)果？

　　市場(chǎng)人士指出，多元化市場(chǎng)環(huán)境下，戴著有色眼鏡看待舉牌資金已經(jīng)不合時(shí)宜。一些違規(guī)舉牌的資金固然不得不防，但在合法合規(guī)、保護(hù)投資者權(quán)益基礎(chǔ)上的舉牌行為，市場(chǎng)則應(yīng)理性看待。

　　舉牌大潮再度來(lái)襲

　　如果說(shuō)今年8月“恒大系”殺入萬(wàn)科股權(quán)爭(zhēng)斗，以及對(duì)廊坊發(fā)展的“買買買”已經(jīng)賺足眼球的話，那么陽(yáng)光保險(xiǎn)9月14日的舉牌行為引發(fā)伊利股份停牌，更是將“舉牌”二字推到了資本市場(chǎng)熱詞榜前列。

　　不僅僅是萬(wàn)科、伊利等明星公司先后成為資金舉牌標(biāo)的，三季度以來(lái)“舉牌”大有蔓延之勢(shì)。根據(jù)Choice數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，今年三季度，已經(jīng)有20多家上市公司遭遇舉牌。

　　回溯過(guò)往舉牌情況可以發(fā)現(xiàn)，這可以說(shuō)是2015年以來(lái)的第三波“舉牌潮”，前兩次分別發(fā)生在2015年7月-9月，以及2015年11-12月。

　　值得注意的是，此輪“舉牌潮”對(duì)市場(chǎng)的影響遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了前兩次。尤其是恒大對(duì)萬(wàn)科、廊坊發(fā)展的舉牌一度引發(fā)了地產(chǎn)股行情，甚至在二級(jí)市場(chǎng)上出現(xiàn)炒作舉牌的邏輯，從股權(quán)分散、市值較小的個(gè)股到股權(quán)分散的白馬股等等，都成為炒作舉牌的標(biāo)的，一時(shí)間市場(chǎng)資金趨之若鶩、躍躍欲試。

　　上海一家上市公司的董秘感嘆，突然間市場(chǎng)上出現(xiàn)了這么多舉牌資金，讓一些上市公司如坐針氈?！芭e牌資金來(lái)做財(cái)務(wù)投資者還好，獲得收益后大多減持撤離，而有所企圖的舉牌者，要的不是二級(jí)市場(chǎng)投資收益，而是要入主董事會(huì)、改選公司高層，其目的在上市公司的控制權(quán)。”

　　“近期的舉牌潮主要是由于恒大高調(diào)介入萬(wàn)科股權(quán)之爭(zhēng)引發(fā)的，也是由于‘資產(chǎn)荒’和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下降導(dǎo)致資金無(wú)處可去，另辟蹊徑尋找的一個(gè)新突破口。相較之下，險(xiǎn)資明顯更注重公司質(zhì)地，因?yàn)樾枰L(zhǎng)期穩(wěn)定的回報(bào)，傾向于所謂的權(quán)重，比如股份制銀行、龍頭地產(chǎn)等這些低估值的藍(lán)籌。而產(chǎn)業(yè)資本和民間資本就不那么統(tǒng)一了。由于資本逐利性，大部分PE和私募機(jī)構(gòu)對(duì)‘殼資源’保持著持續(xù)的關(guān)注度，前期也有過(guò)炒殼熱潮。這部分投資者大多偏好市值小、股權(quán)分散的公司。其目的有的是企圖掌握公司控制權(quán)，有的是見(jiàn)好就收，搭乘并購(gòu)重組東風(fēng)，博取差價(jià)獲得二級(jí)市場(chǎng)的收益?！敝型对诰€研究員呂晴認(rèn)為。

　　青睞標(biāo)的各有側(cè)重

　　在逐鹿舉牌疆場(chǎng)的各路資金中，以保險(xiǎn)資金、產(chǎn)業(yè)資本、私募和牛散最具代表性。而從各類資金選擇標(biāo)的上市公司的偏好和訴求來(lái)看，也各有側(cè)重?？傮w來(lái)講，保險(xiǎn)資金更看重舉牌標(biāo)的的盈利性、穩(wěn)健性和利潤(rùn)分紅；產(chǎn)業(yè)資本更看重上市公司擁有的資產(chǎn)、市場(chǎng)和渠道，以及與原有業(yè)務(wù)的協(xié)同效應(yīng)；私募和牛散偏愛(ài)“黑馬”，更看重舉牌標(biāo)的是否有資產(chǎn)重組、借殼的可能性，或者尋求深度介入上市公司的戰(zhàn)略發(fā)展。

　　以三季度的舉牌個(gè)案來(lái)說(shuō)，保險(xiǎn)資金中，陽(yáng)光保險(xiǎn)看上的是伊利這種“白馬股”。產(chǎn)業(yè)資本中，恒大瞄準(zhǔn)的目標(biāo)是同屬地產(chǎn)業(yè)的萬(wàn)科、廊坊發(fā)展；廣日股份舉牌新筑股份，一方面是看好后者作為軌道交通領(lǐng)域技術(shù)領(lǐng)先企業(yè)的發(fā)展前景，另一方面，雙方的產(chǎn)品和技術(shù)在軌道交通相關(guān)市場(chǎng)的開(kāi)拓中能夠形成業(yè)務(wù)協(xié)同和互補(bǔ)，在相關(guān)技術(shù)領(lǐng)域能夠形成聯(lián)動(dòng)和集成，利于廣日股份業(yè)務(wù)的加速拓展。私募基金中，和信融智作為和君集團(tuán)旗下專注于上市公司股權(quán)投資的資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)明確表示，未來(lái)將在戰(zhàn)略管理提升、產(chǎn)業(yè)運(yùn)營(yíng)、人才培養(yǎng)等方面為冠昊生物提供資源和能力支持，提升公司的綜合競(jìng)爭(zhēng)力；陽(yáng)光私募基金上元資本舉牌的永安藥業(yè)是一家市值不超過(guò)50億的小市值公司。而ST慧球、*ST山水被資金看中，顯然與其“殼資源”價(jià)值相關(guān)。

　　以前的舉牌案例也呈現(xiàn)出上述特點(diǎn)。平安證券分析，截至2016年8月底，2015年以來(lái)共116家上市公司被舉牌，涉及資金2264億元。從行業(yè)劃分看，房地產(chǎn)、銀行、商業(yè)貿(mào)易和休閑服務(wù)是四大舉牌“高發(fā)地”。從被舉牌上市公司的規(guī)模看，超大公司（市值1000億以上）容易受到產(chǎn)業(yè)資本和保險(xiǎn)資金青睞，4家被舉牌的超大公司成交金額共計(jì)1521億元。而超小公司（市值100億以下）較容易受到PE等私募資金的關(guān)注，86家被舉牌的超小公司成交金額共計(jì)285億元。

　　在各路舉牌大軍中，一些資金頻有作為，已然成為這一領(lǐng)域的活躍分子。在保險(xiǎn)資金中，“安邦系”、“陽(yáng)光系”、“寶能系”、國(guó)華人壽等較為活躍。“安邦系”舉牌標(biāo)的包括民生銀行、招商銀行、萬(wàn)科A、金融街、金地集團(tuán)、大商股份、金風(fēng)科技、同仁堂等，偏好低估值、高股息率的個(gè)股，集中在房地產(chǎn)、銀行、商業(yè)貿(mào)易板塊。除了伊利股份外，“陽(yáng)光系”持股5%以上的上市公司還包括鳳竹紡織、中青旅、京投發(fā)展、勝利股份、承德露露等。

　　私募基金中尤以羅偉廣為代表，其成立了6只以“舉牌”命名的私募。截至今年二季度末，羅偉廣執(zhí)掌的這些舉牌私募基金持有天廣中茂、天興儀表、潮宏基、天舟文化、科斯伍德、金明精機(jī)、哈空調(diào)等股票。目前，前兩只個(gè)股都處于籌劃重組的停牌狀態(tài)。

　　而“中植系”的足跡也是遍布A股多家上市公司。除了舉牌之外，“中植系”還通過(guò)定增、協(xié)議受讓等多種方式進(jìn)駐上市公司。近日“中植系”又通過(guò)協(xié)議轉(zhuǎn)讓獲得了達(dá)華智能10.07%股權(quán)，成為其第二大股東，迄今由解直錕直接持有或控制5%以上股份的境內(nèi)外上市公司約20家。

　　背后邏輯不盡相同

　　A股“舉牌潮”興起之初，關(guān)于“門口的野蠻人”的討論一度甚囂塵上。隨著“舉牌熱”趨于常態(tài)化，市場(chǎng)人士也觀察到，各類資金的目標(biāo)各有千秋。雖然一些資金不乏為爭(zhēng)奪上市公司控制權(quán)而來(lái)，但更多資金出于資產(chǎn)配置的需要，或者希望以更為積極的方式進(jìn)行投資。

　　國(guó)海證券研究員指出，險(xiǎn)資舉牌的深層次原因還是“資產(chǎn)荒”的邏輯。在利率下行疊加經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)的大背景下，一方面實(shí)體經(jīng)濟(jì)的資本回報(bào)率已降至4%左右，缺乏好的投資項(xiàng)目；另一方面，十年期國(guó)債利率已經(jīng)跌破3%，信用債剛兌逐步打破，風(fēng)險(xiǎn)上升，大部分險(xiǎn)資負(fù)債端的成本還在4%以上。為了匹配現(xiàn)金流并保持足夠的流動(dòng)性，權(quán)益類資產(chǎn)成為一種相對(duì)合理的選擇。通過(guò)財(cái)務(wù)投資，以及權(quán)益法的核算方式，可以避免受到股價(jià)波動(dòng)的影響，從而提高資產(chǎn)端的財(cái)務(wù)收益率。

　　而對(duì)于不少私募基金來(lái)說(shuō)，更多是謀求以一二級(jí)市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)的方式深度介入投資、獲取超額收益。

　　雖然舉牌目的各有千秋，但由于涉及到大比例股權(quán)變動(dòng)，因舉牌而起的控制權(quán)爭(zhēng)奪也屢屢發(fā)生。如近期伊利舉牌事件中，陽(yáng)光保險(xiǎn)連發(fā)兩份聲明表示，承諾“不主動(dòng)謀求成為伊利股份第一大股東，且未來(lái)12個(gè)月內(nèi)不再增持伊利股份”，并稱“以上承諾都不會(huì)因?yàn)槿魏蜗嚓P(guān)變化而變化，不會(huì)因?yàn)槭袌?chǎng)某些過(guò)度解讀而變化”。但依舊引起了伊利管理層的“反彈”。9月19日，伊利股份緊急發(fā)布重大事項(xiàng)停牌公告，聲稱公司正在籌劃重大事項(xiàng)，該事項(xiàng)可能涉及重大資產(chǎn)重組或非公開(kāi)發(fā)行股票。9月22日，中國(guó)奶業(yè)協(xié)會(huì)和中國(guó)乳制品工業(yè)協(xié)會(huì)均發(fā)聲：“龍頭乳企不應(yīng)成為資本運(yùn)作的工具，險(xiǎn)資也不應(yīng)成為影響中國(guó)乳業(yè)穩(wěn)定的不利因素?！?/p>

　　但一些市場(chǎng)人士認(rèn)為，如果看到舉牌資金在市場(chǎng)上涌動(dòng)就一棍子打死，甚至帶著有色眼鏡來(lái)看待舉牌資金也不符合市場(chǎng)發(fā)展規(guī)律。“舉牌上市公司，是因?yàn)樯鲜泄驹趪?guó)內(nèi)市場(chǎng)是稀缺資源，資金和產(chǎn)業(yè)需要資本平臺(tái)。有些上市公司確實(shí)空留其殼，在合法合規(guī)、做好投資者保護(hù)的前提下，二級(jí)市場(chǎng)舉牌甚至謀求控制權(quán)和協(xié)議轉(zhuǎn)讓、定增進(jìn)入等有其合理性?！蹦钞a(chǎn)業(yè)資本方表示。

　　呂晴認(rèn)為，舉牌資金方要介入主營(yíng)業(yè)務(wù)最好與公司有一定的相關(guān)協(xié)同性，要具備充分的專業(yè)知識(shí)、對(duì)業(yè)界了解和對(duì)該公司的把控程度，但這難免會(huì)對(duì)公司管理層造成一定影響。長(zhǎng)期而言，還是要看舉牌能否促進(jìn)公司的轉(zhuǎn)型升級(jí)、產(chǎn)業(yè)整合，與被舉牌企業(yè)達(dá)到互利共贏。

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